Macroeconomic Outlook: Politica fiscală, monetară și creșterea economică
Introducere
În ultima ediție a Macroeconomic Outlook, care poate fi accesată aici, am încheiat exprimându-ne opinia că adresarea sustenabilității fiscale ar trebui să fie o preocupare pentru decidenți. Iar, echilibrarea bugetului ar putea impune fie reducerea cheltuielilor publice, fie majorarea impozitelor, măsuri care pot afecta negativ pe termen scurt creșterea economică. De atunci, s-au remarcat o serie de politici singulare promovate de autorități menite să contribuie la consolidarea fiscală, inclusiv ajustări tehnice. Cele mai vehiculate în spațiul public, din cauza impactului acestora, au fost intenția de a elimina scutirea de TVA pentru coletele cu o valoare mai mică de 150 de euro[i] dar și reevaluarea cadastrală ce are drept scop actualizarea valorii imobilelor după realitățile pieței, fapt ce în consecință crește nivelul impozitului plătit pe valoarea locuinței (este necesar de menționat că acest lucru a fost un exercițiu început de mai mult timp și finalizat în prezent și nu este neapărat o consecință a politicii fiscale). Totuși, odată cu anunțarea de către guvern a noii politici fiscale și lansarea consultărilor asupra conținutului acesteia, acest fapt a devenit unul din cele mai dezbătute subiecte din societate, luând în considerare amploarea schimbărilor propuse. Motiv pentru care și în această ediție a Macroeconomic Outlook vom acorda o atenție deosebită în cele ce urmează politicii fiscale.
Politica fiscală
Prezentul articol se va concentra asupra unor chestiuni de principiu și teoretice. Pentru cititorii interesați de o abordare mai tehnică asupra modificărilor propuse vă invităm să parcurgeți poziția AmCham Moldova[ii].
Îndreptarea atenției guvernului către politica fiscală prin propunerea unei reforme de o asemenea magnitudine, care conform prezentării[iii] are ca obiectiv “accelerarea dezvoltării economice prin investiții”, derivă din necesitatea de a asigura sustenabilitatea finanțelor publice. Prin urmare, este necesară menținerea stabilității macroeconomice, dar și îmbunătățirea capacității statului de a redistribui resursele în economie, asigurând servicii publice de calitate și instituții care să acționeze în interesul cetățeanului. Astfel, politicile propuse de guvern pentru consolidarea fiscală urmăresc, din perspectivă macroeconomică, sporirea economisirii naționale, reducând astfel efectul de crowding out care în consecință să contribuie la sporirea investițiilor, inclusiv cu posibilitatea de îmbunătățire a balanței comerciale.
Economisirea națională a înregistrat un trend descendent de la 20% din PIB în anul 2014 la 6.2% din PIB în anul 2024, după cum se poate observa în figura nr. 1, de mai jos. În același timp, investițiile au înregistrat un nivel relativ stabil fiind în medie 24.2% din PIB pentru perioada analizată.
Evoluția acestor indicatori este importantă deoarece, pe termen lung, politicile economice promovate de guvern pot influența investițiile și economisirea națională, fapt ce într-un final poate avea un impact asupra balanței comerciale. Politicile care conduc la o creștere a investițiilor sau la o reducere a economisirii naționale tind să cauzeze un deficit al balanței comerciale în timp ce politicile care reduc investițiile și cresc economiile tind să producă un excedent al balanței comerciale după cum notează Mankiw, N.G. (2010)[iv][v].
În cazul Republicii Moldova, după cum prezintă figura nr. 2, putem observa că balanța comercială urmează un trend asemănător cu ecartul dintre investiții și economii prezentat sub forma necesarului de finanțare, care în ultimii ani a devenit din ce în ce mai mare. Pe lângă efectele pandemiei și agresiunii Federației Ruse împotriva Ucrainei, deficitul bugetar persistent ridicat, ca urmare a încercării de atenuare a impactului acestor crize enunțate anterior, dar și a celei energetice a contribuit la accentuarea scăderii economisirii naționale, în consecință influențând creșterea deficitului comercial din 2021 până în prezent.
Mai mult, creșterea necesarului de finanțare din exterior, inclusiv ca urmare a unei politici fiscale expansioniste, a fost unul din factorii[vi] care au condus la aprecierea cursului real de schimb, prin urmare, la creșterea prețului relativ al exporturilor moldovenești, influențând negativ competitivitatea acestora. Iar acest lucru poate fi observat în figura nr. 3 de mai jos.
Scăderea economisirii naționale conduce la un deficit al balanței comerciale și la acumularea datoriei externe care eventual trebuie plătită, cu alte cuvinte, un consum în prezent mai mare conduce la un consum mai mic în viitor, astfel mutând povara pe generațiile viitoare. Cu toate că nu întotdeauna deficitul balanței comerciale reflectă o problemă economică, mai exact, în cazul economiilor în curs de dezvoltare, care își finanțează necesitățile în procesul industrializării, cu investiții din exterior, același lucru nu este valabil și în cazul consumului. Mai mult, importanța economisirii naționale este prezentată și în paradigma modelului Solow (de creștere economică), conform căruia rata de economisire determină nivelul PIB-ului și, cel puțin pe termen scurt, și rata de creștere a economiei naționale.
Astfel, efortul guvernului și îndreptarea atenției acestuia către consolidarea fiscală este justificată și dintr-o perspectivă teoretică, iar în contextul integrării europene a Republicii Moldova, trebuie să înțelegem că asigurarea unor instituții funcționale necesită resurse considerabile. Iar în condițiile unui buget care, din 2023 până în 2025, în medie a înregistrat cheltuieli recurente în valoare de 97% din totalul cheltuielilor, spațiul de reducere a acestora este restrâns, iar acest proces a și început deja prin reforma administrativ-teritorială.
Totuși, dacă importanța reformei nu poate fi contestată, dorința de implementare a acesteia într-un mod cât mai rapid poate fi influențată atât de contextul politic cât și poate atrage atenția asupra sustenabilității finanțelor publice. După cum se poate observa în figura nr. 4, cheltuielile cu dobânzile ca procent din PIB, după ce au scăzut din 2023 până în 2025, acestea înregistrează pentru perioada prognozată, 2026-2028, o modestă creștere situându-se în medie la 1.7% din PIB sau aproximativ la 4% din total cheltuieli bugetare pentru perioada prognozată.
În același timp, analizând datoria sectorului public (care include datoria de stat, a BNM, a întreprinderilor de stat și a UAT), putem observa că nivelul acesteia a crescut pe parcursul perioadei analizate, figura nr. 5.
Cu toate că ponderea datoriei sectorului public în PIB este departe de cea a mediei UE, și sub nivelul de 60% conform criteriilor de la Maastricht, astfel încât ar părea că spațiul de manevră fiscală există. Acesta trebuie să fie însoțit de convingerea investitorilor că nivelul datoriei publice poate fi sustenabil pentru Republica Moldova, de altfel o percepție contrară ar putea conduce la creșterea ratelor dobânzii și la deprecierea cursului de schimb. Iar experiența României ar putea fi utilă de înțeles din perspectiva consecințelor amânării unor măsuri de consolidare fiscală, fapt ce a condus la creșterea primei de risc suverane, după cum se prezintă în figura nr. 6 de mai jos, ridicând costul finanțării datoriei publice, în momente în care echilibrarea bugetului a devenit dificilă[vii]. Astfel, au fost necesare o serie de politici anti-criză, pro-ciclice, pentru a menține stabilitatea macroeconomică dar și a susține încrederea investitorilor.
Politica monetară
Odată cu tensionarea situației din Orientul Mijlociu, culminând cu închiderea Strâmtorii Ormuz, prețul petrolului a crescut semnificativ, iar Republica Moldova a resimțit consecințele. Prețul unui litru de motorină a ajuns în aprilie la maximul de 34.5 lei, iar, în cazul benzinei, la 31.4 lei în mai anul curent. Aceste lucruri au contribuit la creșterea ratei inflației după cum se poate observa din figura nr. 7, componenta mărfuri nealimentare (carburanții) fiind principalul factor al acestei evoluții.
În acest context, în vederea menținerii stabilității prețurilor, BNM a decis majorarea ratei de bază în mai 2026, ajungând la 6.5% și din nou în iunie la 7.0%. Mai mult, aceste decizii, pe lângă temperarea presiunilor inflaționiste provenite atât din exterior ca urmare a unui șoc de ofertă pe piața energetică cât și din incertitudinile cu privire la politicile economice interne, vin din necesitatea ancorării așteptărilor inflaționiste. Aceste așteptări sunt accentuate de curba randamentelor[viii] pentru instrumentele de datorie de 10 ani, care înregistrează o creștere din 24 iunie 2026 comparativ cu 1 ianuarie 2025, sugerând anticiparea unei rate a inflației mai ridicate pe termen lung.
Totuși, un lucru interesant se observă în modificarea procentuală anuală a volumului creditelor noi acordate, care după cum se poate înțelege din figura nr. 9, a încetinit din al patrulea trimestru al anului 2025, fapt ce reflectă decalajul de transmisie a deciziilor de politică monetară.
Evoluția PIB
PIB-ul a crescut în 2025 comparativ cu 2024 cu 2.4%, conform datelor preliminare. Cele mai mari contribuții, din perspectiva resurselor, având sectorului IT și cel agricol care au contribuit cu 0.9% respectiv 0.8% la creșterea PIB. Totodată, din perspectiva utilizărilor formarea brută de capital fix (investițiile) a contribuit cu 4.6% la creșterea PIB devansând consumul gospodăriilor care a contribuit cu 3.4%. Iar, analizând evoluția PIB trimestrial, după cum este prezentat în figura nr. 10 din perspectiva utilizărilor, putem observa că, dacă pe întreg parcursul anului 2025 investițiile au contribuit la creșterea PIB, același lucru nu poate fi afirmat în primul trimestru al anului 2026. Iar încetinirea evoluției PIB-ului trimestrial poate fi asociată cu șocul de ofertă provocat de creșterea prețului petrolului pe bursele internaționale, resimțit în Moldova, în special din luna martie (cu toate că efectul deplin îl vom putea observa începând cu al doilea trimestrul al acestui an). Acest fapt poate contribui la ajustarea în sens negativ a producției companiilor, lucru ce ar putea fi o explicație parțială a contribuției negative a variației stocurilor la creșterea PIB. Mai mult, din cauza gradului ridicat al importurilor, în special de produse energetice și bunuri de consum, am putea presupune că surplusul de cerere a fost absorbit preponderent de acestea, a căror contribuție negativă la PIB rămâne vizibilă și în acest trimestru, iar companiile și-au redus producția de stocuri în vederea unei cereri mai restrânse.
Concluzie
În timp ce obiectivul reformei fiscale este corect dar și necesar, de altfel, continuarea în același ritm cu deficite bugetare ridicate și persistente, va necesita măsuri mai dure în viitor[ix]. Discutarea măsurilor și impactul economic, ce ar fi subiectul acestui articol este încă prematură deoarece proiectul reformei fiscale se află încă în consultări iar guvernul va urma să vină cu mai multe explicări asupra raționamentului măsurilor propuse. Totuși, un subiect pe care l-am observat în dezbaterea publică este legat de uniformizarea TVA. Cu toate că poziția guvernului este următoarea: ”o plată lunară adițională de 200 lei ar compensa impactul uniformizării TVA-ului pentru cel puțin 80% din populație, crescându-le venitul real disponibil”[x] acest lucru ar fi binevenit să fie însoțit de o analiză mai temeinică în spate, deoarece în timp ce persoanele cu venituri mai mari ar putea beneficia de cotele reduse de TVA pentru persoanele cu venituri mici (ce fac parte din prima quintilă) cheltuielile cu alimentele și întreținerea (locuință, apă, electricitate, gaz și alți combustibili) ajung la 73.4% din total cheltuieli comparativ cu 43.3% pentru persoanele cu venituri mari (a cincea quintilă). Aceeași dinamică putem să o vedem și din perspectiva vârstei, odată cu înaintarea în vârstă cheltuielile pentru lucruri de bază sunt mult mai ridicate comparativ cu persoanele tinere care sunt apte de muncă, ca procent din bugetul total, conform Biroului Național de Statistică. Totuși, nu putem ignora literatura economică care prezintă argumente pentru uniformizarea TVA[xi] dar acest lucru este condiționat de existența unor instrumente de redistribuire funcționale. Motiv pentru care, o analiză din partea guvernului evaluându-și propria capacitate de a oferi sprijin mai mare pentru grupurile sociale care au nevoie de asistență este necesară dacă se decide urmărirea unei astfel de politici.
Din perspectiva politicii monetare, deciziile BNM în acest context economic nu sunt într-atât de ușoare pe cât par a fi. Într-un șoc de ofertă cu toate că prețurile cresc, activitatea economică încetinește, astfel încât acomodarea unui șoc de ofertă din partea băncii centrale ar atenua impactul asupra creșterii economice dar ar contribui la menținerea unui nivel al prețurilor mai ridicat, peste ținta de inflație, lucru ce nu ar respecta obiectivul fundamental al BNM dar și ar eroda o parte din încrederea că banca centrală va acționa ferm pentru a-și menține obiectivul. Pe de altă parte, promovarea unei politici monetare restrictive contribuie la o politică economică pro-ciclică care în consecință poate duce la o deviație a PIB-ului mai accentuată în sens negativ.
În final, creșterea economică a încetinit în primul trimestru al acestui an, dar efectele șocului de ofertă le vom vedea mai clar în al doilea trimestru. În același timp, politicile economice fiscale și monetare încearcă să asigure stabilitatea macroeconomică, cea dintâi încercând să asigure un rol mai mare al statului în economie în vederea redistribuirii resurselor, totodată având în vedere impactul asupra creșterii economice pe termen lung nu doar pe termen scurt.
[i] Noi reguli pentru cumpărăturile online: Coletele, taxate cu TVA de 20%, începând cu 1 octombrie
[ii] https://www.amcham.md/st_files/2026/06/22/84.%20MF%20PFV%202027%20final.semnat.pdf
[iii]https://www.mf.gov.md/sites/default/files/Noua%20Politic%C4%83%20Fiscal%C4%83%202026.06.11%20%28sumar%29.pdf
[iv] Mankiw, N.G. (2010) Macroeconomics. 7th edn. New York: Worth Publishers.
[v] Este important de precizat că relația dintre economisire, investiții și balanța comercială reprezintă o identitate contabilă, nu o relație cauzală. Direcția cauzalității depinde de contextul specific al economiei analizate, în cazul Moldovei, factori precum remitențele, accesul la finanțare externă și structura importurilor pot influența independent balanța comercială, independent de dinamica economisirii interne
[vi] Aprecierea cursului real efectiv de schimb poate fi determinată de factori structurali precum diferențialele de productivitate, remitențe și așa mai departe. Politica fiscală expansionistă rămâne un factor contributiv, dar nu singurul, iar dezagregarea contribuțiilor acestor factori depășește scopul prezentului articol
[vii] Sigur că atât contextul extern cât și incertitudinea politică internă au jucat un rol important pe lângă situația bugetară.
[viii] https://bnm.md/ro/content/curba-randamentelor
[ix] Totuși, un lucru important pe care trebuie să-l conștientizăm este că avem nevoie de instituții funcționale care să asigure buna funcționare a lucrurilor într-un stat. Iar, aceste instituții necesită resurse, inclusiv salarii decente pentru funcționarii publici, actualizate în permanență realităților de pe piața muncii, pentru a menține capitalul uman. Fiecare dintre noi își dorește atunci când se duce la spital să fie tratat de cel mai bun medic, aparatele medicale care contribuie la diagnostic să fie cele mai moderne, să avem profesori și instituții de învățământ care să ne ofere acces la cele mai bune resurse educaționale, siguranță, drumuri, justiție și lista de servicii publice poate continua. Iar, dacă ne dorim să trăim într-un stat al bunăstării trebuie să înțelegem că avem o responsabilitate față de întreaga comunitate să contribuim la prosperarea acesteia.
[x]https://www.mf.gov.md/sites/default/files/Noua%20Politic%C4%83%20Fiscal%C4%83%202026.06.11%20%28sumar%29.pdf
[xi] Atkinson–Stiglitz (1976), Diamond și Mirrlees (1971), Jenkins et al. (2006), De Mooij & Keen (2012), Cnossen (2021)